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势分析

自2005年6月以来，我国股市不断上涨，股指在两年多的时间里已经上涨4倍多；2006年末2007年初以来，进入加速上扬阶段，直至5月底才开始进行调整和消化。即使考虑到市场元气恢复和股权分置改革的因素，市场在这样短时期内的巨幅上升，放在世界证券史的大平台上来看，也是罕见的行情。影响股市行情因素很多，如图4…19所示。

图4…192006年启动大牛市的内在推动力

进而，又可以归纳为两种推动力量，一种是业绩推动，另一种是资金推动。业绩的大幅增长，无疑极大地推高了指数。如果上市公司未来业绩的增长趋势不出现转折性的改变，也就是说我国宏观经济增长不发生改变，此力量还将继续成为支撑A股市场的重要因素。而市场对于人民币升值的预期，可谓高度统一，国际投资大师罗杰斯也曾发表惊人观点，认为未来20年内人民币升值有望达到500％。

从宏观经济角度来说，利率偏低，真实利率为负，以至储蓄大量向股市移动，更导致股指不断攀高。原因在于，许多投资者之所以买股票，实在是因为国内投资渠道不多、投资品种太少所致。

图4…20未来股市的不确定因素

分析2007年后的情况，各种因素基本上都不会改变，牛市行情将得到进一步延续。但同样，股市还面临很多不确定性。宏观层面最不确定的因素来自美国、欧盟等经济的发展，以及政治、军事冲突导致的各种不利影响。此外，在股权分置改革完成以后，股市依然面临着整体上市的规范化改造、单一所有者控制产生的垄断和关联交易的制度变革等纵深挑战性的问题。其他不确定性因素如图4…20所示。

5�股市估值与泡沫

股票的市场估值，往往“仁者见仁，智者见智”。但是，对一个市场在一定阶段的总体估值，普遍认可如下两个客观标准。

首先是市盈率。以2007年6月5日为例，虽然A股的平均市盈率超过了40倍，但是沪深300等指数成分股的市盈率却大大低于这一水平。数据统计显示，6月5日沪深300成分股平均市盈率32�90倍，上证180成分股平均市盈率30�93倍，深证100成分股平均市盈率37�61倍。而据最新数据统计，道琼斯成分股平均市盈率18�25倍，标普500成分股平均市盈率18�08倍，香港市场平均市盈率16倍，印度市场平均市盈率22�88倍。与国际主要证券市场和类似新兴市场的情况比较，我国A股的市盈率水平仍然高出很多。这只是静态比较，但考虑到上市公司业绩增长的预期以及资产注入对基本面的改善，众多公司的市盈率还属可投资范围。

其次是看市净率。从国外证券市场来看，股市的市值对账面净资产的比率，即市净率一般保持在2~2�5倍左右。不同行业的情况有所不同，有些资产溢价大一些，有些如房地产业还经常会有折价，即市净率低于1。2006年度我国上市公司加权平均每股净资产为2�28元人民币，而加权平均的股价早已突破10元，市净率已到5倍左右，2007年则更是进一步攀升。

此外，中国资本市场目前不少上市公司的“收益”是“投资收益”，它们通过相互持股推高股价，这种建筑在资金堆砌之上的“收益”有很大的泡沫成分。短期股市被推得越高，风险积累越大，泡沫破裂造成的跌幅也越大。最危险的是，股市泡沫破裂可能成为经济危机的导火线。

所以，投资者需要密切关注市盈率和市净率的变化，不可盲目乐观，以谨防股市泡沫破裂。

6�后股改时代的寻宝游戏

前些年，政府为了帮助国企解困，因此创造条件鼓励国企上市募集资金，而民营企业等却很难有此机会上市。因此，大多数上市公司

是由国有企业改制或由国家和国家授权投资的机构变身而来，加上当时《证券法》中关于企业改制过程中其国有净资产的折股比例不得低于65％的规定，使得上市公司的股权结构中表现为国有股一股独大。

但经历股改后，其情况发生了很大变化，具体如图4…21所示。

图4…21股改前后股市对比

受股改的正面效应影响，今后股市里的宝藏可能出自以下几个方面，如图4…22所示。

图4…22未来几年股市寻宝图

以资产注入为例，资产注入是牛市行情里面最具有想象力的投资主题。由于股权分置问题的彻底解决，彻底改变了