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2005年4月29日，经国务院批准，证监会发布《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》，正式启动了股权分置改革试点工作。随后，监管层陆续发布了一系列旨在抑制投机，促进控股股东与中小股东价值取向接轨的新的市场交易办法。

股改差点夭折（1）

既得利益阶层组成反对同盟并不奇怪，奇怪的是在股改最初阶段，国资委与外资携手，站到了同一战壕里。这显示不论内外，无论什么样的市场主体，既得利益阶层绝不肯放弃已经到手的红利。在股改过程中，破天荒地出现强势阶层喊冤的现象，强势与弱势阶层瞬间发生逆转—传统的弱势群体被攻击为违法的不当得利者，而传统的强势阶层却在管理层的压力下，摇身一变成为弱势阶层。虽然以股市经验看，小股东们不可能具备成为不当得益者的能力，先不用说股权的集中度与流通股股东的投票成本，单说国有企业上市公司的股改方案审批权，就牢牢攥在国资委手中。

国资委只字不提在资本市场获得的溢价，不提中小投资者在资本市场为国有企业所支付的改革成本，中央国资委慎重缄默，由江苏、四川等地方国资委官员提出，在股改中向中小投资者支付对价缺乏法律依据，是国有资产流失。如果没有强大的外力推进，国资委必将强力介入股改过程，改变股改的力量对比，可能让股改演变成一场旷日持久的马拉松比赛，甚至最后不了了之。

国有资产流失成为国有企业改革的魔咒，也成为资本市场的魔咒。国资流失就像密布于中国市场的地雷，从国有企业重组、国有企业管理层MBO，到股改试点的对价支付，全都是绕不开的话题。由于国资流失没有明显的警示标志，短期内也不可能有明确的标准，由此引发的问题是，一方面大量存在未受约束的国资流失现象，另一方面，又成为利益群体之间互相指责的一根大棒。这根大棒，在股改初期被用来指向对价支付方式。

国资委对股改有三不满：第一，股改初期支付对价理论基础不足，造成“粉丝卖了鱼翅钱，鱼翅也卖了鱼翅钱”；第二，对于非流通股股东来说，股改的结果不是股东权益减少（净资产损失），就是责任加大；第三，对价方案偏重于送股，形式比较单一。归结为一条，就是国有上市公司大股东的权益被剥夺，受到了不公平的待遇。

一向说话不顾常识的专家们再次粉墨登场，从法律、市场各个角度论证现行对价制度的种种缺陷。国资委2005年9月9日颁布《关于上市公司股权分置改革中国有股股权管理有关问题的通知》，通知中鼓励“对价创新”，并被明确界定为“根据上市公司和国有股股东的实际情况，积极探索股权分置改革的多种实现形式，鼓励将资产重组、解决控股股东或实际控制人占用上市公司资金问题等与股权分置改革组合运作，提高上市公司质量”。换句话说，并不鼓励对价支付成为股改的主流形式。这一指导思想体现在第二批试点企业的股改方案中。

防止国资流失关键要看两点：第一，现行的国有企业制度是否存在漏洞，如果有，即使不支付对价，国资照样会流失，这在股改之前的各种案例中早已证明；第二，国资流失到了谁的口袋，找到最终的获益者才能堵住漏洞。按照市场规律，能够从法律法规的夹缝中获利的只能是有能力调动资源的人。迄今为止走上被告席的国有企业蠹虫，有几个是平头百姓？

所谓大股东权益减少、对价方案单一，无非是为大股东要支付真金白银鸣不平。其实这话应该反过来说，大股东原来就占有了本不属于他们的利益。对价不过是赎回市场诚信的一种方式。鸣不平当然可以，但不能将对价支付等同于国资流失，而后推断出获得对价的流通股股东不当得利，这显然有失公允。

股改差点夭折（2）

市场形成对价共识并不容易，这是市场利益各方协商的结果。以保护国有资产为名，非要打破共识，并不是对国有资产负责的态度，也不利于全面股改。国资委当然能想到，央企作为中国经济的长子，一贯在父爱主义下受尽宠爱，股改不过是“退一步进两步”之举，一味反对股改实属不智。因此，在博弈获得平均水准的10送3对价之后，国资委的反对声软化。

相比国资委的欲遮还羞、必须服从大局的政治觉悟，外资控股股东对于股改的反对要激烈、坦白得多。